信达证券陈嘉禾：一场历史剧正在资本市场上演

市场大跌的时候，投资者都特别意气消沉，而这往往是一个特别好的买入时机。陈嘉禾每一次市场超出想象的下跌，其实都是长期投资的机会。这时候，投资者可以用非常便宜的价格，买到在未来许多年里持续增长的好资产。在将来的某个时候，也许是5年、也许是10年以后，投资者可以高于现在数倍的估值，再加上这么多年里基本面的增长，把这危机中捡来的资产，卖个很好的价钱。这正如华尔街的谚语所说，“要在街上血流成河的时候买入，即使有些血是你自己的。”可惜，绝大多数人就是不理解这“低买高卖”的简单逻辑。结果每次市场大跌，大家就都很生气。这种生气也可以理解，毕竟在市场大跌的时候，不是你一个人在生气。如果你仔细观察社会上的舆论，包括但不限于你在电视、网站、手机、广播上看到和听到的各种言论，当市场上涨的时候，舆论就总是容易趋于乐观。反之，当市场下跌的时候，舆论又容易趋于悲观。作为一种群居动物，一个人生气还不容易有气氛，一群人一起生气，就特别有气氛。所以，我们往往看到，市场大跌的时候，投资者都特别意气消沉，而这往往正是一个特别好的买入时机。当投资者买入一种资产的时候，有一点是必须要考虑的，就是这种资产究竟有多大的赚钱可能性？举个例子，内地一线城市的房地产，现在很多楼盘已经逼近10万元每平米（人民币，下同）。那么，这种投资能有多少想象空间呢？即使涨到50万元每平米（按现在的价格，可以算是全球顶级），也不过5倍的空间而已。而这个价格，几乎没有多少可能性。反之，股票市场的空间，在长周期经常会大到让人吃惊。李嘉诚在退休时说，如果在1972年买入他公司的股票，算上股息的复利投资，到2018年，总回报大概是5000倍；而沃伦·巴菲特在半个世纪里的投资回报则达到一万倍。即使是股票指数，恒生国企指数在2002年到2007年的5年里，从低估值涨到高估值，也曾经创下过12倍的回报率，这还不算股息。这些回报率，足以让长周期里的通货膨胀，都变得无足轻重。当然，再好的市场，也不是买入就一定能赚钱，投资者仍然需要寻找恰当的投资标的。这种标的需要符合几个特征：在长周期里（10年乃至更长）有可以预见的、优秀的基本面，价格不能太贵，需要有足够分散的标的进行分散投资。俗话说得好，“一招鲜、吃遍天”，价值投资这几招，几十年来不知道被多少智者说过多少遍。奇怪的是，直到今天，它们仍然很有效果。而之所以这么有效果，恰恰是因为市场里的大多数人，并没有采用这种方法。在内地市场，选择好的资产、回避糟糕的资产，其实是一件相对来说比较简单的事情。这主要是得益于内地市场投资者的不成熟，不成熟的投资者导致了错误的定价，错误的定价给了价值投资者找到错误的机会，因此经常可以找到又好又便宜的标的。反之，更加成熟的市场里，找到定价错误的标的，往往就很困难。以香港市场为例，特别优质的公司，价格卖40到50倍PE（市盈率），比较一般的卖10倍上下，基本面有点儿问题的卖3到5倍，这就让人很难选择。就好比到菜场买菜，死鱼卖5块钱一斤，活鱼20块钱一斤，你正好又不是特有钱，那你选哪个？在内地市场，只要投资者仔细观察，经常会出现死鱼20块、活鱼10块的状态，让人不敢相信自己的眼睛。造成这种现象的原因很简单，内地投资者许多太不成熟，根本不管自己花钱买的是什么鱼，只要这鱼还能涨价就行了。随着资本市场的不断开放，不成熟的内地市场开始受到海外投资者的挑战。对于远涉重洋来到内地市场的外资投资者，他们中的许多人，虽然不如本土投资者更了解中国市场，但是他们的投资理念、框架、技术手段，都非常成熟。现在，当许多内地投资者，仍然沉浸在“不管买的是什么鱼，只要是一直在涨价的鱼就行”时，不少外资机构却一直默默寻找“新鲜又便宜的鱼”。所幸，以一些机构投资者为代表的内地投资者，也正在理念和技术手段上不断赶上甚至有时会超过海外投资者。人生如戏。这场以资本市场为舞台、波澜壮阔的历史剧，在市场的短期低迷中，刚刚拉开序幕。（作者系信达证券首席策略分析师）责任编辑：依然