“独角兽”，融资估值哪家强？【CDR系列六：“独角兽”的融资与估值研究】新时代证券中小盘孙金钜团队

原标题：“独角兽”，融资估值哪家强？【CDR系列六：“独角兽”的融资与估值研究】新时代证券中小盘孙金钜团队摘要在美上市“四新”企业IPO前融资呈五大特征。市值大于10亿美元的在美上市“四新”企业在IPO前的融资历程主要有以下五个特点：（1）企业上市前多数融资三至四轮，融资C轮及以上企业占比67%；（2）各轮融资金额逐步增加，融资金额中位数从天使轮的0.1亿人民币逐步增加至F轮的11.1亿人民币；（3）“四新”企业上市速度更快，在美上市“四新”企业从创立到完成IPO平均历时8.0年，上市速度快于A股的其他行业（10-11年）；（4）以上市日市值/上市前融资总额的比值作为投资退出时的回报率参考值，在美上市“四新”企业投资退出回报率的中位数为7.4倍；（5）红杉资本、阿里资本、IDG资本等机构参与投资较为活跃。未在境内外上市且估值达到200亿人民币的“独角兽”各轮融资金额大幅提高，融资轮次达到C轮及以上的共10家。根据《2017年中国独角兽企业发展报告》，截至2017年底，未在境内外上市且估值达到200亿人民币的“独角兽”约为29家。（1）融资轮次达到C轮及以上的分别是滴滴出行、美团点评、饿了么、小米、易商、宁德时代、蔚来汽车、口碑网、优必选科技、今日头条。能拿到C轮融资的企业已具备较成熟且清晰的盈利模式，多数企业在拿到C轮融资以后开始筹备上市，而到达B轮融资的公司中有90%因拿不到C轮融资而陷入资金困境。（2）29家“独角兽”各轮融资金额中位数较过去大幅提高，一方面由于目前“独角兽”各轮融资时间比在美上市“四新”企业晚了近十年；另一方面是因为“四新”企业之间竞争变得更激烈，后进入者面对激烈的竞争，对融资需求大幅增加。不同行业“独角兽”估值融资比差异化明显：汽车交通、电商企业偏低，互金、医疗领域较高，生态型企业估值溢价更高。（1）互联网金融“独角兽”估值融资比10倍是常态。蚂蚁金服、陆金所等互联网金融领域巨头在完成前两轮融资后的估值融资比都超过10倍。（2）医疗健康领域“独角兽”整体估值融资比较高，其中互联网医疗企业平安好医生估值融资比达13倍、医药生物企业复宏汉霖估值融资比为14倍。（3）随着电商人口红利的逐渐消失，电商类企业的估值融资比相较过去大幅下降，京东、携程网在上市时的估值融资比分别为9倍、20倍，但目前美团点评、口碑网、饿了么等企业估值融资比仅为5倍左右。（4）生态型企业估值溢价更高，代表企业阿里巴巴、小米的估值融资比分别高达30倍与29倍。从绝对估值的角度来看，目前新浪、微博、网易、京东等电商类企业市值都在百亿美元级别，而阿里巴巴、腾讯、谷歌、苹果等生态型企业巨头估值已达千亿美元。风险提示：宏观经济风险、政策落实不达预期1在美上市“四新”企业IPO前的融资研究1.1、 在美上市“四新”企业在赴美IPO前大多获得过VC/PE投资市值超过10亿美元的在美上市“四新”企业在IPO前大多获得过VC/PE机构的投资。目前在美中概股共188家，总市值1.77万亿美元，折合11.1万亿人民币，占A股总市值的19.9%。从发行方式看，有105家企业以ADR方式上市，占比56%；从行业分布看，“四新”企业主要分布在信息技术、可选消费、医疗保健和金融行业，合计占比67%，其他企业主要分布在能源、工业和公用事业等传统性行业，其中，市值大于10亿美元的“四新”企业约为33家，市值合计约8090亿美元，并且这些企业在赴美上市前大多获得过VC/PE机构的投资。1.2、 在美上市“四新”企业IPO前多融资三至四轮，融资金额逐步增加初创企业到上市前一般会经历天使轮、A轮、B轮、C轮等数轮融资过程。其中天使轮和A轮的融资一般在企业的种子期或初创期，此时企业有了初步的商业模式和一定的客户基础；B轮和C轮融资一般在企业的成长期，此时企业的商业模式较为成熟，同时储备大量的客户，企业已具备盈利的能力；D轮、E轮以及之后的融资一般在企业的成熟期，需要资金进一步扩张市场份额，巩固行业地位。从融资量级来看：天使轮融资金额多数在100万至1000万元人民币，A轮融资量级在0.1-1.0亿元人民币，B轮和C轮量级在2.0亿元人民币以上，D轮之后量级在10亿元人民币以上。在美上市“四新”企业（市值>10亿美元）IPO前的融资历程主要有以下五个特点：（1）多数企业上市前融资3至4轮，且融资C轮及以上企业占比合计67%。上市前融资轮次为C轮或D轮的企业共14家，占比39%；上市前融资轮次达到E轮及以上的企业为10家，占比28%。其中阿里巴巴、百世物流等企业均获得了从天使轮开始融资到G轮共8轮融资，多数企业上市前融资轮次为3轮至4轮。（2）各轮次融资金额逐步增加。从各企业融资金额中位数来看：天使轮融资金额中位数为0.1亿人民币、A轮为0.6亿人民币、B轮为2.1亿人民币、C轮为2.0亿人民币、D轮为6.3亿人民币、E轮为6.2亿人民币、F轮为11.1亿人民币。（3）“四新”企业上市速度更快。从企业成立日到上市日来看：新浪和搜狐成立后分别仅用1.4年和2.4年就实现上市，市值大于10亿美元在美实现上市的“四新”企业平均历时8.0年，快于A股的电子（10.6年）、计算机（11.1年）、通信（11.2年）等行业的平均水平。（4）在美上市“四新”企业的投资退出回报率中位数约7.4倍。从上市前融资金额来看，阿里巴巴（480.3亿人民币）、京东（196.0亿人民币）和中芯国际（137.0亿人民币）融资金额体量位列前三甲。由于无法准确得到各轮融资时投资人所获股份比例，仅以上市日市值/上市前融资总额的比值作为投资退出时的回报率参考值，其回报率的中位数为7.4倍，其中，阿里巴巴（30倍）、前程无忧（37倍）等回报率较高。（5）红杉资本、阿里资本、IDG资本等机构参与投资次数居前。根据我们对在美上市“四新”企业（市值>10亿美元）的早期投资机构各轮次参与情况统计的数据，参与机构合计约为158家，其中红杉资本、阿里资本、IDG资本等机构投资次数居前，排名前十五的机构参与轮次占据总轮次的37%。2未在境内外上市且估值达到200亿人民币的“独角兽”各轮融资金额大幅提高，融资轮次C轮及以上共10家根据《2017年中国独角兽企业发展报告》，截至2017年底，未在境内外上市且估值达到200亿元人民币的“独角兽”企业约为29家，包括蚂蚁金服、滴滴出行、小米等，合计估计市值约2.74万亿元人民币，其中估值超过100亿美元“