越来越难念的并购经 选择利润还是选择市场占有率？

【股市笙歌】当“壳价值”不再成为炒作热点，实实在在的业绩就会成为上市公司和投资者的一致追求。杨苏曾几何时，五花八门的跨界和跨境并购是A股上市公司股价腾飞的翅膀，造就了一大批牛股神话。然而，随着大量公司近几年选择自行IPO上市，以及监管部门对于市场操纵和伪市值管理的严厉打击，上市公司的并购经越来越不好念。即便是正儿八经的产业链上下游整合并购，能否充分实现协同效应也是难上加难。在IPO之前，公司一切行为都围绕着实现成功过会发行展开，但上市之后面临的发展难度可能超出管理者的良好预期。发展方式无外乎内生发展和外延并购两种，一旦拥有上市地位，公司通常会加大外延并购实现跳跃式发展。少数公司通过连年的并购，已成为行业中的龙头企业，甚至在世界同行企业中也可以稳居前列。类似我们看到一线娱乐明星的光鲜亮丽，但难以想象行业里绝大多数人都未成功未成名一样，A股公司并购成功的概率也是非常小的，倒是并购带来的各种风险隐患却层出不穷。有一家公司董事长在股东大会上回答担忧并购标的利润的股东时说，首先考虑的是市场占有率以及是否掌握行业核心技术，对于利润则放宽要求。在笔者看来，这样的并购思路已经比较成熟，利于公司打造行业龙头企业。如果并购标的公司增速很快，那么上市公司收购时不得不根据利润预期给予非常高的公允价值溢价，相对于净资产价格超出部分就形成了巨额商誉。对于上市公司股价的短期作用而言，投资者可能会根据利润预期追捧公司股价。但是，美好的预期经常面对残酷的现实，别说业绩亏损，一旦标的公司增速放缓，上市公司就大概率要对并购时产生的巨额商誉进行减值。一家上市公司如果商誉减值的风险较大，那么投资者几乎可以直接投反对票。上市公司高管对于商誉减值经常采取偏乐观的态度，如果真正非常谨慎地去预测标的公司的经营预期，可能许多上市公司的商誉将进行大幅减值，而不是现在的不减值或者少量减值。行业里的好标的是有限的，估值溢价低的好公司是不存在的，除非公司面临破产清算方式的才会接受按净资产估值。A股近几年IPO速度加快，让有条件的公司迅速上市，如果IPO排队时间还像以前那么久，这其中许多上市的公司会选择被并购。现在这些公司自己也上市了，它们也在不断寻找并购标的，壮大自己的实力。如果境内的标的公司不好找，它们会在境外寻找合适标的公司，不过目前而言一样难以操作。海外贸易政策的变化，国外政府对核心技术企业的保护，都限制了A股上市公司境外并购的效果。即便并购完成了，后期整合也是巨大的挑战。有些公司直言，不考虑境外并购。因为境外标的公司的业务经常涉及几十个国家，无论是人员管理还是法律问题，都需要投入巨大的精力进行整合，还要考虑不同国家的各种实际情况。在笔者看来，并购是上市公司发展的必选项，但是这个必选题越来越不好做。不好做才是正常的状态，因为上市公司确实需要通过并购来整合上下游产业链。当上市公司的“壳价值”不再成为市场资金炒作的热点，那么实实在在的业绩就会成为上市公司和投资者的一致追求。（作者供职于证券时报）责任编辑：曹婕