重磅！债转股再迎新规：投资新风口，还是央妈的新衣？

6月29日晚间，银保监会以规章的形式，正式发布了《金融资产投资公司管理办法（试行）》，对市场化债转股细则进行了规定，市场化债转股又迎来一重大利好！值得注意的是，约一周前，央行降准，也以债转股为抓手。6月24日，央行定向降准7000亿，其中2000亿流向中小微企业，解决中小微企业融资难题；5000亿瞄准债转股。市场普遍认为，此次降准是为了稳定市场情绪，缓解CDR上市抽血以及美国贸易战带来的A股急跌。天冷了，央妈给你加衣裳实际上，央妈每次降准都是在市场要凉的时候。2012年，中国经济增速大幅下滑，GDP同比增速下降到7.9%，一年间下降幅度超过2%。央行不得不出手。2015年股灾，央行1年内，连续降准5次，有一次降准幅度直接达到1个百分点。近两年来，央行的货币政策逐渐丰富，既有我们常听到的酸辣粉（SLF）、麻辣粉（MLF），又有OMO操作。但降准仍然是少不了的规定动作，而且每次的由头都不同：2017年9月30日，对普惠金融实施普遍降准，释放4500亿流动性。2017年12月29日，建立为期30天的临时准备金动用安排，解决“春节钱荒”，累计释放流动性2万亿。2018年，4月17日，对部分金融机构降准，一置换MLF，释放4000亿元。2018年6月24日，再次定向降准，瞄准了债转股和小微企业融资，释放流动性7000亿。央行每次降准，都想要想市场释放出货币宽松的信号，稳定市场情绪，但又不想被批评“放水漫灌”。因此找出各种理由，可谓用心良苦。央行声称定向降准支持推进债转股，但又没有限制资金的具体用途。也就是说，“债转股”不过是央妈的“放水”又换了一件新衣裳。什么是债转股？债券股，顾名思义，就是把债权转股权。举个例子。隔壁老王开了一家烧烤店，为了开分店，向银行借款300万，烧烤店在闹市区，占据着流量入口，前景一片美好。但借款太多，每年要向银行还太多利息。这时候老朱牵头，把老王和银行拉在一起，在街口的贵宾楼搓了一顿。老朱和银行都觉得老王的烧烤店是个好生意，但银行也有业绩压力，也要回款。于是，由老朱牵头，把老王在银行的欠款，变成了入股，这样银行就成了老王的股东。老王的连锁烧烤店估值3000万，银行在其中占了10%的股份，成了烧烤店的股东。等到老王的烧烤店成功上市，银行把股权在二级市场上卖出，就实现了获利。我国早期的债转股限于国有企业。债转股最早要追溯到1999年。是年，我国政府相继成立立信达、东方、长城、华融等四家资产管理公司（AMC），分别对接工农中建四大国有银行，帮助四大行剥离1.4万亿坏账。当时，财政部直接向AMC注资共计400亿元，四大AMC以此为担保向央行贷款向工农中建发行8200亿金融债券。经过重组改革、引入战略投资者，股改上市，工农中建避免了因负债沉重大面积倒闭，维持了宏观经济的平稳发展。大范围债转股的首次阐述是在2016年10月10日的文件《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，文件规定，债转股的企业必须是优质企业，严禁将“僵尸企业”、失信企业作为市场化债券转股的对象。银行不能直接将债权转为股权，应该由金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司、债转股子公司等5家金融资产投资公司来进行。但文件归文件。无论银行还是企业，推行债转股的积极性都不高。在银行看来，纳入债转股的债券，必然属于非正常类资产，从考核的角度来看，债转股只有在股权退出后才能获得收益，而且有可能再也退不出来了。相比之下，银行肯定更愿意把钱贷给资产优良，回款快的企业，比如房地产企业。对企业来说，债券转股权一般都会折价，况且已经到了债转股的阶段，卖儿卖女不说，本来就强势的银行还会直接干预企业的经营。对企业来说，债转股其实是没有选择的选择。但实际上，银行的不良资产依然居高不下。到2017年，银行不良资产金额为1.8万亿元，加上出表操作数额可能更多，大型银行不良率占50%以上。企业的负债也相当高，非金融企业的杠杆在1.55倍，居民杠杆0.6倍，这其中包括住房贷款，汽车贷款等。当然，善于利用杠杆的人民群众都率先实现了中国梦，预先分享了中国未来经济增长带来的红利。高杠杆的威力已经在近期债券的违约潮中有所显现。资管新规的发布堵住了企业表外融资的路径，让中小微企业几乎被错杀，继而造成了近期的信用违约潮。企业发债难，银行发贷趋于谨慎，企业融资压力进一步加大，陷入负向反馈环。我们喊了大半年的黑天鹅与灰犀牛，没想到最先爆雷的是企业债。为了进一步推进市场化债转股，2018年1月29日，发改委联合财政部、国资委和一行三会等七部委联合发布《关于银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》，对债转股政策进行了进一步细化。允许企业可以采用股债结合的综合方案降低企业杠杆率；并且允许银行理财产品与对象企业合作设立私募基金展开市场化债转股。市场化债转股怎么做？看起来像是雨露均沾，私募基金居然也领到了政策红包。那是不是说私募基金或者其他非金融机构也都可以参与市场化债转股？文件里明白说了，是可以做的，就一定能做吗？这就需要利用个人经验对政策进行深入解读。一般来说，政策里说了不能做的，那就一定不能做。政策文件里明说了的，不一定能做。因为七部委的文件属于高屋建瓴的文件。政策文件里说了明白可以做的，相当于是开了一道窗，让你可以看见外面的风景。但你是否能打开窗户看出去，这可不一定。还要看地方监管机构的窗口指导。窗口指导说可以开了，那就可以开，窗口指导没说可以开，就不能开。那么，如果可以做，市场化债转股要怎么做呢？从国际经验来看，有以下八个步骤。1、明确参与主体市场化债转股的的主题包括实施机构、对象企业、债权人、战略投资者、各级政府5个，战略投资者和债权人很可能成为同一个，但至少要有4个才能符合国际债转股的风控惯例和要求。实施主体一般是银行控股，实施主体必须要和银行并表，也就是说近几年内对银行的利润会有一定的影响。因为债转股投资以前一般较长，3-5年左右。对象企业包括债务承载企业和转股承载企业两种，一般来讲债务承载企业和转股承载企业可以是一个企业，也可以是两个企业。既可以是母子公司，也可以是并立的股权投资企业。债权人包括金融债权人和经营债权人。一般来讲融资行为产生的债权都是金融债权人，包括银行付息债权，向券商融资借入的债权