广发策略:A股仍处慢牛中震荡期 维持折返跑 再均衡

资成本”的政策呼应，也凸显监管层临近6月年中平抑流动性大幅波动的信号，符合去杠杆背景下“防风险”的总基调。且本轮信用违约发生的经济背景韧性更强， “股债联动”的魔咒有望缓和。此前几轮企业债务违约多由于经济下行压力下企业基本面的恶化，而本次债券密集违约发生在经济增长韧性的背景下，且17年企业的利润表与现金流量表均有显著修复，债务偿付能力较此前提高，更多受到的影响来自于资管新规下非标回表给部分企业资金链带来的压力。因此，本轮信用违约事件的数量与规模与历史上三轮高峰期都尚有差距，“股债双杀”更多反应了市场对货币政策稳健中性下“打破刚兑”对经济后续融资需求的冲击。6月1日，央行扩大MLF担保品，由此前信用债中只接受AAA级债券担保扩大到对AA+、AA债券，并向小微贷款与绿色贷款倾斜，将引导债券市场的融资功能恢复，避免信用债风险扩大到影响实体经济融资，缓和信用利差扩大和民企挤出效应，更是对4月中央政治局工作会议部署“降低企业融资成本”的政策呼应。此举有助于修复此前A股市场过度悲观的风险偏好，缓和本轮“股债联动”的魔咒。4．?信用风险边际修复应该买什么？——我们综合财务指标对行业能够承受的“信用风险冲击”构建打分指标，信用风险承受能力较强的消费股已经收获显著超额收益，而一些信用风险承受能力较强、基本面稳健、但被市场“错杀”的行业有望在风险缓和背景下率先受益：建材、有色、化工。我们选取了在历史信用违约风险暴露时期与行业超额收益相关系数较高的五个财务指标构建了“信用风险影响”打分体系，指标分别是偿还债务支付的现金占收入比（负相关）、销售商品提供劳务收到的现金占收入比（正相关）、资产负债率（负相关）、流动负债比非流动负债（负相关）、速冻比例（正相关），各行业信用承受打分结果及5月20-31日的超额收益如下图4。可以看出，信用风险承受能力较强（打分结果大于0.2）的行业大多已在近期实现超额收益（右上角的消费行业），而随着政策推动信用风险的边际缓解，一些信用风险承受能力也较强（打分大于或接近0.2）但被市场过度抛售的行业有望率先迎来修复，建材、有色、化工，大多集中于周期性行业。（传媒、计算机、通信行业的信用打分也较高，但在信用利差收窄、利率下行之前估值仍将承压）5． 增信低评级信用债与达里奥“好的去杠杆”方法下的建议工具不谋而合，是对中央政治局工作会议“降低企业融资成本”的呼应，我们5月周报持续推荐大众消费的“折返跑”已经验证，信用担忧边际缓解的政策催化出现，当前周期股“折返跑”的条件也在酝酿。（1）与5月高频中观数据呼应，制造业PMI创去年10月以来新高，而扩大MLF担保品范围将增信低评级信用债，与达里奥提出的“好的去杠杆第二阶段央行应放宽贷款抵押品范围”的观点不谋而合，有助于修复市场对信用收紧过度悲观的预期；（2）中美贸易摩擦对A股风险偏好的制约有望随着美国商务部长罗斯访华就中美经贸问题磋商而有所缓和；（3）密切观察社融（含信用债融资）以及地方债/政策性金融债发行的变化来衡量实体经济融资环境。6． 维持A股处于2016年以来慢牛中的震荡期“折返跑、再均衡”的判断，周期股“折返跑”的条件也在酝酿。二季度以来内外部的政策信号多样化对A股的风险偏好形成制约，在中国去杠杆与中美贸易摩擦政策路径明朗之前，A股仍然处于震荡期。周末央行扩大MLF担保品范围是缓和信用风险的举措，我们建议继续观察后续政策信号。继消费股“折返跑”后，周期股“折返跑”的条件也在酝酿。建议优先配置信用承受能力打分较高的大周期（建材/化工/地产），战略配置供需共振、政策倾斜的大众消费（零售/纺服/食品），成长挖掘α景气度持续向好的（医疗服务）。主题建议把握粤港澳大湾区发展规划纲要即将发布带来的区域性投资机会，重点关注“交运+港口+地产+金融”核心受益产业链。2本周主要变化2.1 中观行业下游需求房地产：Wind30大中城市成交数据显示，截至2018年05月31日，30个大中城市房地产成交面积累计同比下跌21.71%，相比上周的-23.10%继续上升，30个大中城市房地产成交面积月环比上升6.64%，月同比下降13.56%，周环比上涨22.63%。汽车：乘联会数据，5月第4周乘用车零售销量同比下降13.8%，较5月第3周的-0.8%有所下降。中游制造钢铁：本周综合钢价指数涨幅明显，各地区钢价全面上涨，各品种钢价全面上涨。本周钢材价格均上涨，螺纹钢价格指数本周涨2.24%至4153.40元/吨，冷轧价格指数涨0.91%至4687.67元/吨。本周钢材总社会库存下降5.23%至1075.39万吨，螺纹钢社会库存减少6.50%至529.11万吨，冷轧库存跌0.85%至111.47万吨。本周钢铁毛利率均上涨，螺纹钢涨3.43%至1520.48，冷轧涨0.10%至1704.75。截止6月1日，螺纹钢期货收盘价为3734元/吨，比上周上涨4.74%。水泥：本周全国水泥市场价格环比涨幅为0.3%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨0.19%至430.7元/吨。其中华东地区均价环比上周涨0.46%至468.57元/吨，中南地区跌0.76%至436.67元/吨，华北地区保持不变为396.0元/吨。化工：化工品价格稳中有跌，价差下行。国内尿素跌1.01%至1960.00元/吨，轻质纯碱（华东）保持不变为2050.00元/吨，PVC（乙炔法）跌0.55%至6825.14元/吨，涤纶长丝（POY）跌1.60%至9034.29元/吨，丁苯橡胶跌1.14%至13064.29元/吨，纯MDI跌0.62%至28750.00元/吨，国际化工品价格方面，国际乙烯涨2.34%至1220.00美元/吨，国际纯苯跌1.17%至847.21美元/吨，国际尿素涨0.13%至213.86美元/吨。上游资源煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格保持稳定，铁矿石库存增加，煤炭价格上涨，煤炭库存下降。国内铁矿石均价稳定在554.29元/吨，太原古交车板含税价涨1.26%至1610.00元/吨，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周涨3.65%至647.60元/吨；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周减少1.32%至522.00万吨，港口铁矿石库存增加0.95%至16040.16万吨。国际大宗：WTI本周跌3.09%至65.81美元/桶，Brent涨0.47%至76.21美元/桶，LME金属价格指数涨1.18%至3370.50，大宗商品CRB指数本周跌0.80%至201.71；BDI指数本周涨7.34%至1156.00。2.2股市特征股市涨跌幅：上证综指本周下跌2.11%，行业涨幅前三为食品饮料（5.84%）、休闲服务（5.07%）和家用电器（2.06%）；涨幅后三为电气设备（-5.76%）、通信